„THEREʼS NO PLACE LIKE HOME“…

VOR ALLEM FÜR EIN SICHERES EINKOMMEN

„Politische Entscheidungen wirken sich nicht nur auf die Entwicklung von Städten aus. Sie beeinflussen auch die Performance unterschiedlicher Assetklassen über Jahrzehnte hinweg.“ Das sagt Mahdi Mokrane, Head of Investment Strategy & Research bei PATRIZIA.

Lange Zeit waren Wohnimmobilien die beliebteste Assetklasse für institutionelle Investoren im Vereinigten Königreich. Zu Beginn des Ersten Weltkrieges führte das Land jedoch Mietpreisbremsen ein, um übermäßige Mietsteigerungen aufgrund der damals drohenden Wohnungsnot zu begrenzen. Diese Maßnahmen – die ersten umfassenden Mietgesetze in Europa – sollten eigentlich nur für die Dauer des Krieges in Kraft bleiben. Tatsächlich aber blieben diese Regulierungen bis zum Zweiten Weltkrieg bestehen. Durch verheerende Luftangriffe wurden während des Krieges schätzungsweise eine halbe Million Wohneinheiten zerstört und verursachten in den Nachkriegsjahren auf der Insel erst recht einen akuten Wohnungsmangel.

Die britischen Regierungen der Nachkriegszeit behielten jedoch auch in den Jahren danach diese Markteingriffe bei. Der Grund: Durch die wachsenden Bevölkerungszahlen stieg die Wohnraumnachfrage in Großbritannien deutlich. Bis einschließlich 1968 wurden diese Mietpreisbeschränkungen aufrechterhalten. Eine der Folgen: Institutionelle Investoren flüchteten zuhauf in rentablere Anlagen wie zum Beispiel Gewerbeimmobilien – was die Wohnungsnot freilich noch weiter anfachte.

Erst in den vergangenen Jahrzehnten entdeckten institutionelle Investoren den Wohnungsmarkt im Vereinigten Königreich wieder neu. Der britische Residential-Markt war nach Angaben der British Property Federation 2016 mit 5,9 Billionen GBP in UK die größte Anlageklasse für Investoren und wies – auf Total-Return-Basis – die beste Performance der letzten 30 Jahre auf. Gemessen am Gesamtmarkt jedoch war das institutionelle Engagement in diesem Sektor eher schwach.

Für mich persönlich ist diese Entwicklung ein Paradebeispiel dafür, wie sich kurzfristige politische Entscheidungen langfristig auswirken und einen gesamten Markt außer Kraft setzen können. Dabei beeinflussen sie nicht nur die Entwicklungen auf dem Wohnungsmarkt selbst, sondern die ganzer Städte. Zudem können solche regulatorischen Markteingriffe die Attraktivität ganzer Assetklassen in die eine oder andere Richtung verschieben.

LAND DER EIGENTÜMER?

Veränderungen während des letzten Jahrhunderts in Großbritannien

Quellen: 1918: Schätzung Alan Holmans, Universität Cambridge, Department of Land Economy; 1939 bis 1971: „Housing Policy in Britain“, Alan Holmans, Tabelle V1; 1981 bis 1991: DOE Labour Force Survey Housing Trailer; 1992 bis 2008: ONS Labour Force Survey; 2008/09 ff: English Housing Survey, Full Household Sample, PATRIZIA (2019)

Auf der Suche nach stabilen Renditen

Seit der globalen Finanzkrise 2008 wird seitens der Politik versucht, die Konjunktur anzukurbeln. In der Folge wurden die Renditen von festverzinslichen Anlagen immer weiter nach unten gedrückt. Entsprechend stieg auch die Attraktivität von Wohnimmobilien als Anlageklasse. Die Notenbanken schafften durch eine beispiellose Lockerung ihrer Geldpolitik Anleihezinsen weltweit nahezu ab. Der Handelskrieg zwischen China und den USA verschärfte den Anlagenotstand zusätzlich. Die Suche nach Renditen ist seitdem herausfordernder denn je.

Laut Schätzungen der Deutschen Bank vom vergangenen Sommer beträgt der Wert von Staatsanleihen mit negativer Rendite inzwischen 15 Billionen US-Dollar weltweit. Da das Zinsniveau in einem umgekehrten Verhältnis zum Anleihekurs steht, zahlen Anleger für das „Privileg“, die Staatsschulden eines Landes zu übernehmen, inzwischen drauf.

Dazu Mohamed El Erian, ehemaliger Chef der Investmentgesellschaft PIMCO: „Wer strategisch wie in den letzten Jahrzehnten investiert, wird zukünftig Geld verlieren.“ El Erian rät, den globalen Bondmarkt „opportunistisch“ zu spielen und nicht weiter als Basisinvestment im Portfolio zu betrachten. Eine Zeitenwende, denn: Bislang galt bei der Kapitalallokation auf Ebene der Pensionskassen und Versicherungen, dass Anleihen mindestens 60 % eines klassischen diversifizierten Portfolios ausmachen sollten.

Aber gibt es Alternativen zu dieser klassischen Asset Allocation? Europäische Wohnimmobilien haben sich seit Beginn der Covid-19-Pandemie als solide Renditebringer erwiesen und sind als sicherer Hafen weiterhin gesucht. Es macht also Sinn, europäische Wohnimmobilien als Teil eines diversifizierten Immobilien-Basisportfolios einzusetzen. Zumal hier der von institutionellen Investoren verlangte regelmäßige Cashflow gegeben ist.

Investoren entscheiden sich traditionell für Investitionen in Wohnimmobilien, um stabile, berechenbare und inflationsgeschützte Renditen sowie Kapitalerhalt zu erzielen. Europäische Wohnimmobilien entsprechen diesem Anforderungsprofil und bieten darüber hinaus eine Diversifikation über verschiedene Asset-Typen und Renditeziele hinweg. Forward Funding und die Einnahme risikoadjustierter Prämien sind ebenso möglich wie der Ankauf von Fondsanteilen mit stabilen Erträgen vom ersten Tag an. Letztlich also ein Investment, das gerade von der Ertragsseite her anderen festverzinslichen und sicheren Alternativen überlegen ist.

Europe first

Der US-amerikanische Mehrfamilienhaussektor ist seit etwa 25 Jahren die erste Adresse für Investoren, denn hier winken seit Langem attraktive, risikobereinigte Renditen sowie eine relativ geringe Volatilität. Allerdings hat sich der Bereich institutionelle Wohnimmobilien Europa zuletzt als robuster erwiesen. Während des Platzens der Dot.com-Blase ab 2000 wurden europäische Wohnimmobilien nicht in Mitleidenschaft gezogen. Und selbst nach der globalen Finanzkrise 2008 blieben die Renditen europäischer Wohnimmobilien im Vergleich zu ihrem US-Pendant wesentlich stabiler.

Interessanterweise begann der US-Sektor sofort mit Anbeginn der Covid-19-Pandemie erneut zu schwanken. Die Mieteinnahmen in Europa liegen seitdem etwa 10 bis 15 % über US- Niveau. Grund hierfür sind die Auswirkungen der Pandemie auf den Arbeitsmarkt in den Vereinigten Staaten. Der durch den Lockdown ausgelöste Anstieg der Arbeitslosigkeit in den USA von 13,3 % (US Bureau of Statistics, Juni 2020) darf als historisch bezeichnet werden. In den meisten europäischen Ländern sind die aktuellen und zu erwartenden Lockdown-Folgen weitaus weniger dramatisch, sodass die Haushalte ihren Mietverpflichtungen verlässlicher nachkommen als in den USA.

Hinzu kommt: Die meisten Wohninvestitionen in Europa sind über Banken finanziert, nur eine Minderheit über den Kapitalmarkt. Finanzierungen, wie zum Beispiel über nicht börsennotierte Private Debt Funds, sind in den USA weit verbreitet und nicht wenige davon mussten während des US-Lockdowns zeitweise geschlossen werden.

Der Markt für institutionelle Wohninvestitionen in Europa bleibt stabil. Mehr und mehr Investoren denken deshalb darüber nach, einen Teil ihrer Basisallokationen, die traditionell überwiegend aus gewerblichen Immobilien bestehen, aus Gründen der Diversifikation in Wohnimmobilien umzuschichten. Andere institutionelle Investoren hingegen ziehen einen Tausch von Residential-Investments gegen Bonds in Erwägung. Auch deshalb: Seit den 1990er-Jahren sind die Nettoerträge eines Quadratmeters Wohnfläche in Europa im Vergleich zu Büro, Einzelhandel und sogar Logistik bemerkenswert stabil geblieben.

Ein diversifiziertes Wohnportfolio bietet sich also als sichere Ersatz-Einnahmequelle mit höherer Rendite an. Zu erwarten ist eine Prämie von 250 bis 300 Basispunkten im Vergleich zur Rendite einer durchschnittlichen zehnjährigen Anleihe. In den USA ist dieser Spread enger geworden, weil die Wirtschaft dort in den letzten Jahren runder lief als in Europa mit der Folge, dass die langfristigen Anleiherenditen geschwächt wurden und zum Teil sogar zu steigen begannen.

JEDER MARKT IST ANDERS

Der Wohnungsmarkt in Europa ist uneinheitlich.

Wohneigentum in europäischen Ländern

Quellen: PATRIZIA, PMA (2015), Eurostat (2014), CECODHAS (2012), Whitehead & Scanion (2007)

Chancen nach der Covid-19-Pandemie

Bei PATRIZIA gehen wir davon aus, dass sich besonders im Bereich Forward Funding in der Post-Corona- Zeit neue Investmentchancen ergeben werden. Vor der Pandemie war Development Finance relativ günstig, weit verbreitet und zu attraktiven LTV-Ratios (Loan-To-Value-Ratios) verfügbar. Die Entwickler konkurrierten massiv um Flächen. Einige weiteten vermutlich ihre Bilanzen aus, um sich eine entsprechende Anzahl an Projekten zu sichern. Inzwischen wurde die Finanzierung schwieriger, weil infrage kommende Geldgeber Risiken herunterfahren.

Die Nachfrage seitens Hauskäufern ist inzwischen an Standorten mit steigender Arbeitslosigkeit geringer. Entwickler sind deshalb aller Voraussicht nach verstärkt auf der Suche nach institutionellen Partnern und planen, einen Teil ihrer Projekte oder ihren gesamten Bestand zu veräußern. Die PATRIZIA Fondsmanager haben deswegen bereits Kontakt zu Entwicklern aufgenommen und loten attraktive Möglichkeiten an Standorten aus, die für uns und unsere Kunden von Interesse sind.

Um entsprechend attraktive Städte auszumachen, setzt PATRIZIA datengesteuerte Tools ein. Dabei werden entscheidende Merkmale wie Demografie, Wirtschaftsleistung, Innovationskraft und Konnektivität auf den Prüfstand gestellt. Ein weiteres wichtiges Merkmal bei unseren Analysen ist Liquidität. Dadurch sind wir in der Lage, die jeweils attraktivsten Städte zu identifizieren und zu kategorisieren: Metropolen wie London, Paris, München und Dublin; innovative Städte wie Luxemburg und Amsterdam; erschwingliche Städte mit erstklassiger Einkommensstruktur, in denen zugleich die Mieten und Preise für Wohnimmobilien relativ günstig sind, so zum Beispiel Aarhus oder Eindhoven; Städte mit hoher Liquidität wie Leipzig und Salzburg, die man auf den ersten Blick vielleicht nicht in die Kategorie „Tier 1“ einstufen würde, die jedoch aus institutioneller Sicht aufgrund ihrer Liquidität hochinteressant sein können.

Europäische Wohnimmobilien sind im Vergleich zu vielen anderen Immobilienarten ein hochkomplexer Markt. Nur rund ein Viertel des Gesamtangebots kommt für institutionelle Anleger überhaupt infrage, zumal sich insbesondere regulatorische Fragen und Marktdynamik von Region zu Region deutlich unterscheiden können. Investoren, die an dieser attraktiven Immobilienart interessiert sind, kommen deshalb in diesem speziellen Markt nicht ohne einen Partner aus, der über ausreichend Expertise vor Ort verfügt und für seine sorgfältige Arbeitsweise bekannt ist. Letzteres wird erfahrungsgemäß umso wichtiger, je mehr es Richtung Finalisierung geht: um einen konkreten Standort, um den tatsächlichen Abschluss.

Mit dem Rückzug institutioneller Anleger aus dem Markt wurde der soziale Wohnungsbau für die britische Bevölkerung immer wichtiger. Bild: Zwei Jungen spielen 1950 im ­Hinterhof eines Sozialgebäudes in Walsall, England.

MAHDI MOKRANE ist Head of Investment Strategy & Research bei PATRIZIA. Er trat dem Unternehmen im Jahr 2020 bei. Zuvor war er sechs Jahre bei LaSalle Investment Management in London als Head of European Research and Strategy sowie als Mitglied in dessen europäischen Verwaltungsrates tätig.